国光发债中签率分析 规模3.2 亿元

国光股份发布可转债发行公告，规模3.2 亿元

关键申购信息：

1、发行规模3.2 亿元，设股东配售及网上申购，T 日定在7 月27 日(周一);2、原股东按照每股0.742 元的额度配售转债，代码082749，国光配债;3、网上申购无定金，上限100 万元，代码072749，国光发债。

正股基本面方面：公司主要从事植物生长调节剂、杀菌剂等农药制剂和高端水溶性化肥的生产与销售，定位中高端、具备产品壁垒。植物生长调节剂是一类对农作物生长发育起调节、控制、诱导作用的农药，相较传统农药具有见效快、投入产出比高等优势。公司成立于1984 年，原主要从事保鲜剂的生产与销售，自90 年代公司开始切入植物生长调节剂领域，目前公司是国内少数具备原药及制剂研发生产能力的企业，主要产品涵盖乙烯利、萘乙酸、甲哌鎓等，截至2019 年年末，公司拥有原药登记证17 个，制剂登记证54 个，位列国内第一。2019 年公司收购依尔双丰100%股权进一步扩充植物生长调节剂原药及制剂产能，目前公司原药设计产能1722 万吨、制剂产能1.63 万吨。

除农药板块(营收占比约75%)业务外，公司还经营有肥料业务(主要以生产新型水溶肥为主，营收占比25%，产品定位于果树、蔬菜等经济附加值高的中高端市场)。整体来看，公司所处的植物生长调节剂、高端水溶性肥料领域市场集中度高，规模企业较少，公司为该细分领域龙头，相较于传统农药化肥市场，公司具有一定产品壁垒(得以维持高毛利率)，且差异化定位于中高端的农化、园林市场，竞争压力相对较小，未来看点仍在于产品的销售和推广。

经营具备季节性特征，导致产能利用率偏低，高毛利率维持基本稳定。受作物轮种、病虫害不同，在我国每年上半年为农药生产高峰，而Q4 一般为销售淡季，因消费习惯和农药有效期限制，公司原药及制剂板块整体产能利用率偏低，但产销率饱满。此外，公司原材料为哌啶、一氯甲烷、乙二胺以及自产的原药等化工产品，原材料成本占比达80%以上，但从历年公司经营毛利率水平来看，虽化工产品价格有所波动，但公司高毛利率常年维持基本稳定，具备一定抵御风险能力。业绩方面，公司2020Q1 营收同比增长6.9%，归母净利润同比增长15.33%，一季度原药价格下降提升了公司毛利率水平，公司预计上半年归母净利润同比增长5%-15%，显示二季度表现略逊于一季度。

正股估值不高，市值中等，弹性偏弱，股价涨势逐渐放缓。正股当前P/E(TTM) 29x，P/B(LF) 5.62x，估值回升至2019 年4 月水平，在板块中排名中上，同竞争对手诺普信差距不大。正股总市值61 亿元，流通盘39 亿元，180日年化波动率41%，市值中等，弹性偏弱。股价3 月底先于板块发力，5 月下旬涨势逐步放缓，技术指标持续呈现背离，目前板块指数基本跟上了正股涨幅，二者波动逐步趋同。股价短线趋势仍然向上，历史上2016 年9-10 月、2019 年3 月同当前形态比较相似。

条款方面，转债规模小，债底保护弱，下修触发较难。本期转债规模3.2 亿元，规模小，初始转股价13.70 元，最新平价约102.4 元。转债评级AA-，期限6 年，票面利率分别为0.5%、0.7%、1%、1.5%、2.5%、3%，到期赎回价格110 元，面值对应的YTM 为2.59%，债底约为78.86 元，保护性较低，下修条款设置为【15/30，80%】，触发难度较高，其他条款保持主流模式。

正股基本面资质不错，竞争格局好，产品利润率高，历史业绩增长稳定，未来农产品消费升级、园林绿化规模扩大有助于提供增量需求。正股无估值层面的压力，长期弹性偏弱，走势上也有明显的震荡感，对比历史类似形态的位置，再次上冲的空间通常有限，而出现回调后深度往往不小，考虑到市场环境和估值压力的不同，出现回调后可以提升关注。转债规模小，条款保护弱，我们预计其上市定位可能在116 元附近，具备申购价值，上市后建议重视短期走势，震荡中枢若难以继续上移，应当留心回调风险。中签率层面，我们预计股东配售比例80%，网上申购金额6.8 万亿元，则中签率大约为0.0009%。